di Ferruccio de Bortoli
Concentrati e distratti. Sembra un ossimoro. Ma non è così. La componente psicologica che muove l’economia e gli investimenti sui mercati finanziari è imperscrutabile. A maggior ragione se si tiene conto che vendite e acquisti sono in larga parte determinati da algoritmi e, sempre più frequentemente, da agenti Ai. La dimensione umana, nel funzionamento dei mercati, è sempre meno rilevante. Ci affidiamo, nel caso di un’eventuale e del tutto ipotetica crisi di sistema, alla saggezza delle macchine. C’è chi trae da questa osservazione, in termini di assenza di emotività, un’annotazione rassicurante. Anche perché la domanda diffusa tra gli operatori più avveduti è la seguente.
Concentrati come siamo sulle fantasmagoriche promesse dell’Intelligenza artificiale e sull’incubo di un repentino aggiustamento dei valori azionari, peraltro alla vigilia del voto americano di mid term, non stiamo trascurando altri rischi? Insomma, distratti e affascinati dalla rivoluzione dell’Ai finiamo per sottostimare le reali conseguenze di altri elementi di fragilità di un ciclo economico nel quale tornano al rialzo i tassi d’interesse e l’inflazione morde più del previsto. Oltre alle nubi su una nuova crisi energetica. È quello che lo psicologo cognitivo Paolo Legrenzi definisce, nei suoi studi, come l’effetto focalizzazione (focusing effect). Quando vi è una sola preoccupazione la mente non elabora a sufficienza le alternative allo scenario prevalente. Se c’è qualcosa di troppo grande il resto appare troppo piccolo.
Nella valutazione della congiuntura, soprattutto nella tenuta dei mercati, commettiamo questo errore? “I conglomerati tecnologici – precisa Matteo Ramenghi, chief investment officer di Ubs Italia – da quest’anno non riescono più a sostenere gli investimenti con i soli flussi di cassa operativi. Amazon, Alphabet, Meta e Oracle hanno emesso circa 194 miliardi di dollari di obbligazioni solo nei primi sette mesi del 2026. S&P Global Ratings prevede un forte aumento delle emissioni obbligazionarie globali, governative e corporate, che potrebbero arrivare a circa 12 mila miliardi nel 2027. Nel passato un rialzo così consistente nei rendimenti ha portato a dolorose correzioni dello Standard and Poor’s 500: 48 per cento nel 1973-74; 34 per cento nel 1987; 25 per cento nel 2022.
Quest’anno, però, l’indice e le azioni globali guadagnano il 12 per cento. A sostenere le quotazioni è la crescita degli utili: circa il 30 per cento per la Borsa americana. Il rapporto tra prezzo e utili attesi è così sceso a circa 19 volte, dalle 23 di fine anno scorso. La correzione è avvenuta nei multipli, non nelle quotazioni. La tenuta degli utili dipende però anche dagli investimenti in conto capitale che richiedono abbondanti finanziamenti a costi ragionevoli. Tutto funziona finché questo collegamento regge”.
L’economista Luigi Buttiglione, amministratore delegato di Lb Macro, una società internazionale di consulenza economica, ha coniato un neologismo curioso: nascondismo, termine che, ovviamente, non ha bisogno di spiegazioni. “La crisi francese – dice – tocca il cuore d’Europa, il core non la periferia. E Parigi non è Atene. Un suo eventuale salvataggio sarebbe insostenibile per l’Unione europea. Ma non ne parliamo. Forse per rimuovere lo scenario avverso, preoccupati per le conseguenze politiche sul ciclo elettorale di ben otto votazioni, a partire da quella spagnola a fine novembre, da qui a fine 2027. Quella dell’euro è una mini globalizzazione di fatto che richiede istituzioni e partiti in sintonia. Dovremmo chiederci se la struttura della moneta unica, frutto di uno storico e ambizioso progetto cooperativo, possa resistere alla polarizzazione politica in atto”. Soprattutto in Germania, aggiungiamo noi.
Il primo vero scossone potrebbe arrivare con l’elezione, nelle presidenziali francesi, di Marine Le Pen. È anche vero però che le democrazie hanno virtù sorprendenti. Il vento nazionalista soffia forte, ma in Ungheria, Svezia e Olanda, nelle ultime elezioni, ha trovato un argine efficace. Il pendolo democratico europeo, nello stress test delle otto votazioni di fila, potrebbe oscillare in modo inaspettato. Certo se anche la Germania conoscesse un aggravamento della sua febbre politica e una ulteriore crescita dell’AfD, lo scenario si complicherebbe non poco. “La realtà – continua nella sua analisi Buttiglione – è che dovremmo riconoscere che gli strumenti della politica monetaria, come il Tpi (Transmission protection instrument) della Bce per esempio, sono potenzialmente efficaci ma prevedono condizionalità che possono risultare politicamente difficili da rispettare o persino imporre.
La barra da superare, perché tali strumenti siano implementati nel caso di una crisi, è alta a livelli di spread sui titoli sovrani molto più elevati di quelli attuali. In molti casi i tassi d’interesse nominali sono superiori al tasso di crescita. Essere rigorosi oggi non basta. Il rilancio della produttività è condizione necessaria”.
Quest’ultima osservazione è di stringente attualità soprattutto all’indomani dell’approvazione della bozza di legge di Bilancio per il 2027 dal valore complessivo di 26 miliardi, la metà in deficit. Il ministro dell’Economia, Giancarlo Giorgetti, è apparso soddisfatto anche perché – come ha scritto opportunamente Federico Fubini sul Corriere – è consapevole che senza la prudenza di bilancio degli anni scorsi avremmo avuto seri problemi ad affrontare le ultime emergenze. Anzi, forse non saremmo stati nemmeno in grado di farlo viste le ridotte capacità fiscali del Paese, né di aspirare a un’uscita, con un deficit di quest’anno sotto il 3 per cento, dalla procedura d’infrazione europea. Ma siamo stati prudenti valutando anche alcuni rischi nascosti? Il governo ha fatto un po’ di nascondismo?
“Il ciclo dei bonus è finito – commenta Fedele De Novellis, partner di Ref – e così anche la stagione della spesa pubblica facile, soprattutto per i fondi del Pnrr. Grazie anche alle clausole di salvaguardia per la Difesa e le infrastrutture energetiche, il governo sta evitando un crollo degli investimenti. I pericoli però non mancano. Per esempio nella filiera dell’edilizia e delle costruzioni. Viene meno la spinta delle opere pubbliche, il rialzo dei tassi può rallentare il mercato immobiliare. E questo è un rischio nascosto per il Paese. Inoltre dobbiamo apprezzare lo sforzo del governo di uscire dalla procedura di deficit eccessivo. Ma la nostra struttura dei conti pubblici non è da deficit strutturale sotto il 3 per cento. Abbiamo goduto di un periodo straordinario, con i trasferimenti del Pnrr, che non si ripeterà. Lo spazio fiscale si riduce, il costo del debito cresce più del previsto.
Dalla lettura soprattutto del Documento programmatico di finanza pubblica (Dpfp) si evince un andamento dei conti che è coerente con gli obiettivi del Piano strutturale di bilancio (Psb) – che, pur durando sette anni, un nuovo governo dovrà rifare – e dal quale emerge netto lo scenario, dal 2029, di una possibile stretta fiscale, una volta conclusasi la finestra concessa dalle clausole di salvaguardia. Ma in campagna elettorale è meglio rimuoverla. Così fan tutti in Europa”. Aggiungiamo, come ultimo ma non per ultimo, un rischio sociale ugualmente trascurato. Ed è quello legato a una nuova fase di inflazione (al 5,4 per cento su base annua) che penalizzi ancora una volta i salari e, attraverso l’infernale meccanismo del fiscal drag, soprattutto il ceto medio su cui pesa anche l’aggiustamento di tante mancate rivalutazioni delle pensioni. Una manovra sulla previdenza, di circa 14 miliardi, tra il 2023 e il 2026. Nascosta, appunto. Alle banche, che strillano, è andata meglio con soli 10 miliardi.
(Corriere Economia 02/11/2026)
